导语：资管新规的出台使十余年较快增长的私募股权投资基金进入了一个蓄势期，私募股权投资基金的发展更加迅速和稳健。本文将从私募股权投资基金的作用与贡献、资管新规对私募股权投资基金的影响、拓宽长期限资金渠道与推动私募股权投资基金稳定发展的关系，及后资管时代私募股权投资市场发展的建议四个方面谈谈资管新规出台后私募股权投资基金市场的发展。

在私募股权投资进入我国的30余年时间里，我国股权投资行业有了巨大发展。根据中国证券投资基金业协会统计数据，管理人数量占总私募基金管理人数量的60.8%，基金数量占到44.6%，而管理基金规模更是占到整个私募基金市场的70.9%（具体数据请见表1）。

表1 2019年底不同类型私募基金备案情况

数据来源：中国证券投资基金业协会。

截至2020年10月末，私募股权投资基金存续规模为9.42万亿元，较2019年底增加了0.8万亿元；创业投资基金存续规模为1.55万亿元，较2019年末增加了0.4万亿元。

01私募股权投资基金的作用与贡献

1、解决初创期企业的生存发展问题，为企业的发展奠定坚实基础。

近年来，国家陆续出台了相关政策，鼓励和扶持创新型企业、高新技术企业，同时也在积极支持创新型、高科技术性较强的中小微企业的发展。企业的发展，解决融资问题是关键。解决融资问题后，企业能够实现更好的发展、打开债务融资渠道，传统的商业银行的金融机构融资无法从内在解决企业的资金需求，而股权融资则能增强企业的内生发展动力，使企业的高新技术及创新产品能够更快地落地、更迅速地得到推广，从而推动整个社会的加速进步。

近年来，私募股权投资基金行业投资重点围绕着新一代信息技术、高端制造、生物医药、新材料、节能环保等战略性新兴产业，虽然战略性新兴产业的内容与范围会发生变化，但是其重点布局领域还是战略性新兴产业。

2、通过投资成熟期企业，促进产业整合及推动企业在资本市场的规范运作。

股权投资基金有助于推动产业重组，促进国家产业结构升级和优化，私募股权投资基金更多地是通过为成熟企业提供股权融资实现产业上下游的整合，甚至是产业间的跨界整合等，有助于提升产业运营效率。私募股权投资基金有助于发挥资本与产业相互结合的优势，为实体经济的跨越式发展注入了新动能。同时，成熟期企业通过引入私募股权投资基金有助于其公司治理结构的优化、规范运营、提升资本市场的形象，从多个角度提升企业价值，为投资者和企业实现了保值增值，通过资本纽带实现了“双赢”。

投资阶段方面，2019年我国股权投资市场种子期和初创期投资案例数接近3600起，占比超过40%，同比小幅度下降；投资金额超过1500亿元。在经济增速下滑和不确定风险加大的背景下，创投机构避险情绪提升，对成熟企业的投资比重不断加大。另外，随着前期初创企业的不断成长，成熟期也聚集了大量的优质投资标的，这也使得私募股权投资基金有了更多的较后期阶段的优质交易机会，为其布局成熟期项目奠定了基础，而且其收益的确定性更高，也更加符合投资者的风险偏好。

3、有助于加快产业转型升级、技术的升级迭代。

私募股权投资基金等股权资本有效地推动了各类技术如互联网、大数据、人工智能等在各个行业的深入广泛应用，有效地推动了产业转型升级，很好地发挥了股权投资的“放大器”作用。私募股权投资基金促进企业通过市场化的机制和手段进行优胜劣汰，不断完善和优化创新型产业生态、高新技术产业生态，逐步促进经济增长朝着技术驱动、创新驱动的方向发展。

02资管新规私募股权基金的影响

2018年《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》（以下简称“资管新规”）正式发布后私募股权投资基金的一个重要资金来源被切断，私募股权投资基金年度募集资金规模持续下降。

2018年的募集规模降至13317亿元，尽管在科创板及注册制等政策的持续刺激下，整个私募股权投资市场的募集资金环境仍然不乐观。2019年的募集规模仍然保持下降趋势，达到12444亿元，但是降幅已经大幅度收窄。2020年前三季度募集规模为7042亿元，同比下降19.2%，从以往年份的规律来看，2020年的募集规模仍将持续下降（见图1）。资管新规引发的影响还在持续，如何找到长期限的愿意投资于私募股权投资基金的资金，成为行业发展面临的重要课题之一。

注：2020年数据为前三季度。数据来源：私募通。图1 2010年以来我国私募股权投资基金市场募资情况

自2018年金融去杠杆以来，私募股权资金端受到挤压，基金总规模的增量连续两年下滑，在社会融资规模增量中的占比逐年下降。股权资金供给不足问题较为突出，也因此造成2018年以来私募股权市场“募资难”现象愈加普遍。2019年，我国社会融资规模增量达到22.58万亿元，在其整体构成中，信贷和企业债等债务融资占比仍在80%以上，而同年度私募股权基金增量仅为1.06万亿元，新增规模占比仅有4.14%。相比之下，美国近年来非金融企业融资方式中股权融资的占比在50%左右。

资管新规发布后，整个私募股权行业进入了“资本寒冬”，募资金额和投资活跃度下降，行业面临前所未有的挑战。在现阶段“募资难”“资产荒”以及经济增速减缓、二级市场表现欠佳以及贸易战的影响下，投资逐渐从“追热点”回归到对于行业和公司基本面的理性判断上，投资行为避险偏好明显，投资阶段逐渐向风险较小的中后期项目偏移。

03拓宽长期限资金渠道

我国私募股权市场存在较严重的错配问题，长期资金不足。一是虽然我国母基金市场近年来蓬勃发展，但是对比美元母基金13～15年的存续期限，我国人民币母基金期限较短；二是我国养老金投资体系不完善。目前，我国养老金委托投资规模占基金累计额的15%。截至2018年底，全国17个省区市养老金委托投资的金额为8580亿元，到账资金则为6050亿元，全国基本养老保险基金累计结存超过5万亿元。

资本市场改革在一定程度上对长期资金的培育起到了积极作用，同时也对基金管理人的投资管理能力提出了更高的要求。随着科创板及注册制的陆续推出，私募股权投资基金的资金运作周期相对而言有所缩短，给投资者提供了更具确定性的退出路径，同时也为投资者营造了更具信心的投资环境，由于资本市场改革的加速，私募股权投资基金的退出渠道更加通畅，使更多的资金能够看到基金收益；从另外一个角度说，资本市场改革也意味着，企业IPO不再像以往那样成为基金投资的终极目标，而是逐步促进私募股权投资基金的投资策略逐步转向价值投资，企业要真正具有价值才能够被日益成熟的资本市场所认可并给予合理的定价，使私募股权投资基金管理人的投资能力更加趋于显性化，有利于为投资者建立相应的投资信心，也为投资者付出长期限资金奠定了基础。

基金管理人持续稳定的投资能力将是吸引资金长期配置在私募股权投资基金中的重要前提之一。研究数据表明，私募股权投资的收益从中长期来看相对比较稳定和客观，是大类资产配置的重要来源之一。随着我国私募股权投资基金市场的不断完善和成熟，将会被成熟投资者或者机构投资者所接受，或者说更多的投资者将会加入长期资金的队伍，为我国私募股权投资基金行业的良性发展奠定良好的基础。

04后资管时代私募股权投资基金的发展建议

1、促进第三方评价机构发展，促进私募股权投资基金行业优胜劣汰。

当前投资者无法有效地选择合适的基金管理人主要是由于以下两点原因：第一，私募股权投资基金行业的信息高度不对称；第二，投资者在评价基金管理人方面缺乏相应参考标准。针对这个问题，第三方机构介入，第三方机构根据评价方法论、评价结果以及业绩归因、投资能力连续性及可持续性等角度，定期对私募股权投资基金的管理业绩、投资管理能力进行评价、排名，形成标准化的产品，将相应的研究成果提供给投资者参考。有助于因导投资者将资金匹配到优质的基金管理人。

2、完善大类资产配置理念，将私募股权投资类资产作为大类资产配置的重要来源之一。

对于进行长期投资的专业投资者和个人投资者来说，其资产无疑都要进行配置，关键的问题是配置多少。私募股权投资基金的竞争力会在长期投资的情况下与其他资产之间相比起来更加突出，因为私募股权投资基金可以在极大程度上平衡风险收益。对投资者进行大类资产配置理念的宣讲和实证分析或者复盘，进一步优化投资者的资产配置水平，从而能够引导投资者将其资金进行长期投资、长期配置，逐步形成私募股权投资市场所需要的长期资金，进而促进私募股权投资市场的不断发育和良性循环。

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